鐵路壞賬風險隱現 特銳德告別高毛利

    8月17日，高鐵概念創業板公司特銳德（300001.SZ）交出了一份還算靚麗的中報。

    報告期內，特銳德實現營業收入2.55億元，同比增長41.33%，營業利潤5627.51萬元，同比增長35.63%，歸屬于公司普通股股東的凈利潤4776.81萬元，同比增長30.24%。

    此外，為應對未來高鐵投資放緩造成的行業系統性風險，特銳德還加速開拓了煤炭系統、電力系統等市場，報告期內上述兩個市場為公司帶來的營業收入為14713.45萬元，占總營業收入比重約為58.33%。而在其獲得的4億元訂單中，鐵路系統市場的比重也已經降到30%。

    但隨著后高鐵時代的來臨，寄生公司特銳德未來之路亦注定將不平坦。

    與其他高鐵概念公司情況類似，特銳德首先面臨的是沉重的應收賬款負擔，鑒于鐵道部融資機制即將改變，未來或將加重上游供應商的壞賬風險。

    此外，隨著國家對高鐵投資方面的調整，公司昔日毛利率較高的鐵路市場產品銷量或將減少，將拉低綜合毛利率水平，由此未來業績或因此受到影響。

    鐵路應收賬款近兩成

    特銳德半年報顯示，公司應收賬款為4.20億元，是其報告期內營業收入的164.71%；該應收賬款較年初的3.32億元增加0.88億元，較去年同期大幅增長48.40%。

    根據半年報披露，公司期末應收賬款金額較大的單位分別為津秦鐵路客運專線有限公司、中鐵建電氣化局集團漢宜項目部和中鐵電氣化局集團客專系統集成部-京滬高鐵。

    上述三家均為鐵路市場客戶，合計對公司應收賬款金額為7626.56萬元，占應收賬款總額的18.09%。

    對于應收賬款的大幅激增，特銳德將原因解釋為“隨著銷售業務的增長，高速鐵路行業的銷售業務占比較大，而高速鐵路行業屬國家重點工程項目，施工周期較長，導致應收款回款周期加長，但形成壞帳的風險極小”。

    但事實上隨著鐵路建設的減速，鐵路系統的償債能力已發生了變化。

    與此相對應的是，8月15日，另一高鐵設備提供商輝煌科技在其發布的半年報應收賬款壞賬風險一欄中，明確指出“鐵道部已明確不再牽頭融資，要求由各個鐵路局、客專公司和指揮部自行融資”。

    有業內人士認為，目前由于地方并不是完全獨立的經營體和決策體，融資能力很難順暢落實，如果鐵道部融資要求下放到地方，其下游鐵路系統提供商的未來或將出現應收賬款壞賬風險。

    而國信證券行業分析師楊敬梅也表示，“鐵路投資下滑，特銳德有可能面臨客戶付款能力下降導致的應收賬款無法收回的風險。”

    事實上，公司也意識到了此類問題。

    中報顯示，公司壞賬準備也在報告期內增加了592.96萬元，期末壞賬準備計提總額為4118.69萬元。而其中，在報告期增加的壞賬計提中，對中鐵電氣化局集團客專系統集成部-京滬高鐵、中鐵建電氣化局集團漢宜項目部和津秦鐵路客運專線有限公司三家合計計提壞賬金額就達381.33萬元，占比為64.30%。

    “從鐵道部的債務償還能力（財政兜底的可能性）及未來盈利預期來看，收支危機可能性較小。”中投顧問高級研究員高博軒認為，“總的來說，特銳德遭遇直接壞賬風險的可能性較低，但回款期出現延長的可能較大，將對現金流產生影響。”

    中報顯示，在凈利潤穩定增長30.24%的情況下，特銳德經營活動產生的現金流量凈額為-5280.68萬元。

    高毛利終結？

    除應收賬款壞賬風險外，政策變動將使這家創業板公司依賴鐵路產品的高毛利之路產生變數。

    事實上，鐵路系統市場發展規劃的調整已經在報告期內對公司有所影響。

    其中，公司鐵路系統方面營業收入為1.05億元，較同期略降4.15%。下滑原因為“報告期內所獲鐵路市場訂單同比減少、訂單交付下降所致”。

    而在產品結構方面，以往占比高達80%以上的箱式變電站產品收入增長較慢，僅較同期增長5.72%，而作為副產品的箱式開關站和戶內開關柜兩項的營業收入卻分別暴增281.50%和224.47%。

    根據招股書披露，公司箱式變電站產品中，鐵路客運專線電力遠動箱變和鐵路電力遠動箱變兩種產品占營收比重較大，2009年上半年產量分別為297臺和91臺。

    此外，上述兩種產品對業績貢獻也較大，2007年到2009年上半年，兩項產品合計實現營業收入分別為1131.21萬元、12157.5萬元和11995.13萬元，占比達9.16%、44.86%和67.38%。

    隨著高鐵投資的減少，公司上述兩種產品未來營業收入或將進一步下滑。中報顯示，上述兩種鐵路產品的高毛利為特銳德的利潤做出了貢獻。

    報告期內，箱式變電器產品毛利率為41.25%，遠高于箱式開關站的38.25%和戶內開關柜的25.68%。

    此外，為降低鐵路客戶方面的系統性風險，公司新增的4億元訂單中，鐵路系統為1.26億元、煤炭系統為1.21億元、電力系統為1.45億元，分別占新增訂單總額的32%、30%和36%，大幅降低了對單一鐵路市場的過分依賴。

    但東北證券卻認為，公司電力行業的毛利率約30%以上，是其三個行業中相對低的，此外，公司在電力行業銷售的產品以開關站和開關柜為主，在電力市場的銷售投入還沒形成規模和效益。

    另外，記者注意到，特銳德與西門子于今年4月中旬簽訂合作框架，主要向高鐵、城規等市場進軍，但高鐵市場發生變化，雙方未來的合作或將出現變動。